薛洪言：互联网寒冬求生 超越恐惧 跨越周期

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“这个破地方真的很忙。年底我真的没有拿A就辞职了。我没有钱，也没有职位……”几天前，一个朋友让我投诉。

他在一家国有企业工作，最近两年越来越忙。他经常能听到自己的抱怨。这次，领导让他周末加班，这让他抱怨了很多。我像往常一样安慰他，说“体制内”是一个热点，我不知道有多少人羡慕和怀念它。他没有争辩，因为这是真的。

2019年，在空国家考试之前，考生人数是招生人数的64倍，这是近年来的新高，与2016年相比几乎翻了一番。随着寒冬的到来，自由市场和创业热情被抛到了一边，许多人开始怀念这个系统的稳定性。

市场已经发生了变化

乐观和悲观就像跷跷板的两端，我们总是直接从一端滑到另一端。

2019年，互联网领域有很多悲哀。那些曾经叫嚣的商业模式和创业项目被市场追逐以获取收入，最终屈服于现实，减少补贴、降低成本、提高价格，并从增长模式转变为生存模式。

不是企业家变了，而是市场变了，这在资本市场最为明显。

据一位大股东朋友和我说，他周围许多信奉“板块轮换”投资理念的投资者在2019年没有赚到钱。他们看到白马股票在2018年有了可喜的增长，他们在2019年开始发行小盘股。因此，小盘股的市场没有到来。

2019年是典型的指数牛市。沪深300指数上涨36%，超过71%的股票；2019年也是高质量股票的典型牛市，贵州茅台等高质量白马股票继续攀升，而表现不佳的小盘股一直在下跌——超过四分之一的股票下跌，近30只股票接近减半。

对风险的厌恶和对利润的渴望在a股市场上淋漓尽致地表现出来，这让人们忘记了乐视和暴风的奇迹仅仅是三四年前的事情。

这不仅是a股市场的情况，也是每个国家的情况。

从1995年到2000年，美国股市在互联网概念的驱动下迎来了牛市。以雅虎为例。从1996年7月到2000年1月，股价飙升了18000倍，市盈率接近6000倍。投资者沉浸在雅虎无与伦比的增长潜力中。

然而，就在几个月后，互联网股票遭到大屠杀，雅虎的股价一度下跌了97%。在此期间，雅虎的基本面没有改变，但华尔街的情绪发生了变化——广受追捧的互联网概念股受到重创，被抛弃的流通股成为热点。

在《逆向投资战略》一书中，作者大卫·德雷曼写道:

“随着1929年的股市崩盘和持续15年的大萧条，人们蜂拥购买几乎零利率的政府债券。在受到市场惩罚后，投资者只想规避风险，不管收入有多低，就像人们在2011年8月匆忙买入几乎零利率的政府债券以寻求安全一样。”

受风险洗礼后，人们变得厌恶风险，这是人的本性使然。同样，在用各种新概念砍韭菜之后，2019年，国内的“砍韭菜”行为引起了公愤。

例如，一直如雷贯耳的p2p行业已经被彻底淘汰。炸鞋和炸盲箱从一开始就迎来了来自各方的讨伐，而空·区块链利用天然气和货币的投机行为也遭到了强烈的压制。孙过去常常寄钱(市场默认割韭菜)，拿出“祖传100万”，在微博上撒钱，打着自洗的算盘，但也很容易砸到自己的脚。

公众的心态开始讨厌常规和诡计。按照这种思路，金融风险专项整治愈演愈烈:互助金领域的大数据混乱迎来了铁拳整治，高利贷和超盈利贷款平台被连根拔起。在强有力的监管下，行业内的明星企业纷纷出人意料，"他们甚至有问题"，这进一步影响了公众情绪。

市场已经发生了变化。

流行心理学

从一端滑向另一端通常是过分的。

任何泡沫兴起之初，基石是坚实的，逻辑是站得住脚的，但慢慢地，热度变成狂热，发泄变成泡沫，“集体非理性”就诞生了；泡沫破裂后，狂热消失了，鸡毛滑落到另一个极端。

法国社会心理学家勒庞在1896年出版的《乌合之众:公共心理学研究》中，对“集体非理性”的形成过程描述如下:

“公众想象一个场景，这个场景很快会唤起一系列与第一个场景没有逻辑关系的其他场景。人群认为场景所引发的想法是事实，尽管它们与观察到的事实相差甚远...观众只能接受这个场景中的想法，只能受这个场景的影响。”

现代行为金融家给出了更详细的解释。

(1)典型偏差

第一个是有代表性的偏离理论。根据这一理论，人们往往采用经验推理的方法，即锚定已经发生的类似事件，进行判断和预测，忽视现实环境的差异而做出错误的判断。

当预测未来时，人们经常把最近的事件作为锚定对象。根据芝加哥大学的罗杰·伊博森和雷克斯·辛菲尔德的研究，在20世纪的100年里，美国股票的平均年回报率为9.9%(包括股票增值和股息)。

在1927-1928年或1995-1999年(牛市环境)的美国投资者眼中，30%的年回报率是常态；在熊市的岁月里，投资者会发现投资股市是不划算的，也很难避免巨额损失。因为股票市场在过去的一年里非常好，我认为股票市场的投资将继续是好的；如果在过去的一年里市场很差，人们会认为股市投资是在欺骗人们的生意。

在代表性的偏差下，一切似乎都是理所当然的；从长远来看，乐观和悲观都是荒谬和不合理的。

(2)证实性偏差

还有一种理论叫做证实性偏离。也就是说，当人们对某件事有自己的看法时，他们只会吸收支持自己看法的信息，而自然地过滤掉其他部分，这就导致了所谓的“偏见”。

诺贝尔经济学奖得主赫伯特·西蒙认为，人们处理信息的能力有限是偏见形成的一个重要原因。在西蒙看来:

“人类生活在一个每秒钟传输数百万比特新信息的环境中，但是很明显，我们的感知系统每秒钟只能处理大约1000比特的信息，甚至可能更少。我们只能对少量的信息作出清醒的反应。”

因此，面对无处不在的信息轰炸，人们只关注自己关心的东西，捕捉能够支持自己观点的信息，不断强化现有认知，对相反的现象视而不见。

例如，在寒冬理论的阴影下，人们自发地吸收负面信息，如裁员、破产、衰退等。变得越来越悲观，失去了机动性。

我们感觉“好”或“坏”，只是因为我们只想看到“好”或“坏”。换句话说，戴着有色眼镜，我们做了一个茧屋来包裹自己(信息茧屋)，我们无法自拔。

事实是，从来没有绝对的乐观和悲观:强劲的经济增长为经济放缓铺平了道路，寒冷冬天的到来恰恰是下一个炎热夏天的起点。

周期性变化

循环往复，永远在那里。

从中国目前的经济形势来看，我们仍处于“三相叠加”的关键时期(增长率转变期、结构调整阵痛期和早期刺激政策消化期)，经济增长率持续下降(2011年我们仍在讨论保8，2020年我们一直在讨论保6)。产业结构需要优化和升级，早期刺激产生的高杠杆需要下降(2009年和2012-2015年为4万亿)

面对“三相叠加”，中央政府于2015年开出了“供给侧结构改革”的药方，并提出了“三比一、一减一补”，即产能削减、去库存化、去杠杆化、成本削减和卖空。在这种环境下，各行各业自然都在受苦。

在去杠杆化过程中，违约事件频繁发生，一方的负债与另一方的资产相对应，在债务违约背后，大量财富消失。

正如鲁伊·达里奥所说:

“去杠杆化的过程基本上是，人们发现他们所谓的大部分财富只是别人的支付承诺。一旦对方不遵守承诺，他们的财富将不复存在。”

因此，去杠杆化形成的不良资产必然会导致风险防范压力的大幅增加，而风险防范的关键是强有力的监管。从2016年到2018年，第三方支付、资产管理和财务管理、p2p、众筹等领域率先迎来了强有力的监管。

去杠杆化是结构性的。为了确保公共企业的稳定去杠杆化，我们默认住宅部门的杠杆化不断增加，以达到一定的平衡。因此，在供给方面的结构改革过程中，消费贷款正在如火如荼地进行，银行正在加速零售转型，以消费贷款为主的共同基金机构也在经历着巨大的发展。

但毕竟，我们绝不能忘记总体趋势是去杠杆化。随着住宅行业杠杆率的快速上升，2019年消费者贷款的监管压力也在升温。

强监管重在“合规管理”，打破行业无序发展的泡沫，加速行业分化。以2019年为例，特许消费金融机构仍保持快速增长，盈利能力有望达到新的高度；然而，大量的小额贷款公司，非许可机构，p2p等。正面临着强有力的整顿。

在这一过程中，大数据公司和采集公司一直在为非许可机构提供支持，并依赖非许可机构进行输血，自然也不能幸免。

在p2p平台退役的过程中，在被大数据公司调查的过程中，在被小额贷款公司“合规”束缚的过程中，代表性偏差和验证性偏差的叠加成功地将当前趋势投射到了未来，使人们错误地认为近期趋势将成为新的永久趋势，寒冬理论正在肆虐。

然而，我们应该永远记住，这只是一个正常的周期变化——好日子会过去，坏日子会过去。乐观也好，悲观也好，都是注定无法持续的周期性情绪。

跨越周期

实质上，增长只来自两个维度:第一，当市场蛋糕扩大其自然增长时，它属于风口上的顺势增长，无需努力；第二，提高空固有市场的相对竞争力，侵蚀竞争对手的市场份额，并在行业分化中成长。

在行业的上升期，吃的是市场蛋糕红利。蛋糕越来越大，傻瓜也能赚钱，而且往往越大胆越有能力赚钱，坏钱会赶走好钱；在行业低迷时期，市场蛋糕将不再增长，只有相互竞争，具有核心竞争力的企业才能生存，好钱会赶走坏钱。

退潮时，裸泳者会出现。风口期产生的泡沫需要在下降趋势期消化，挤压泡沫的过程伴随着企业倒闭、投资不足、减薪裁员，勾勒出一幅“寒冬”景象。

但当泡沫破裂时，并非所有在泡沫中崛起的企业都会失败。有些企业在风中有“翅膀”，培育了核心竞争力，有能力跨越周期。

行业循环，无尽循环。在这个循环中，总会有一些东西穿过这个循环。

参考文献:

1.拉斯·特威德，《不可避免的商业周期2》，中信出版社，2019年。

2.大卫·卓曼，《逆向投资战略》，机械工业出版社，2013年。

3.乔治·达格尼诺，《管理周期:自上而下的投资逻辑》，机械工业出版社，2019年。

来源：索菲亚回声报中文网