姜超宏观：美伊冲突不断 如何影响通胀？

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美伊冲突爆发，油价波动加剧。美国和伊朗之间的冲突仍在继续，油价先是上涨，然后下跌。1月3日，美国军队在空的袭击杀死了伊朗的苏莱曼尼少将，美伊冲突开始了。随后，伊朗政府宣布将暂停执行伊朗核协议，并向美国在Iraq/きだよ的军事基地发射导弹。10日，美国正式宣布对伊朗实施新一轮制裁。美伊冲突之初，国际油价飙升，但随后美国和伊朗的后续措施相对克制，油价再次上涨。历史上中东动荡的局势确实会导致油价上涨。美伊冲突导致油价上涨的主要原因是中东是一个重要的产油地区。历史上第一次石油危机和第二次石油危机导致油价上涨超过200%。20世纪90年代以来的海湾战争和伊拉克战争也导致油价在短期内飙升，但上涨势头减弱，随后油价也出现下跌。飙升的油价经常导致高通胀。油价上涨往往导致通货膨胀明显上升。1973年、1978年和1990年三次石油危机的爆发都引发了美国的高通胀，而中国的油价也与ppi趋势密切相关。美伊冲突的升级会影响未来的油价趋势吗？它将如何影响通货膨胀？

如何推断未来油价？油价取决于供给和需求，最近的上涨主要是由于供给少于需求。石油作为一种商品，其价格走势与历史上原油的供求关系密切相关。自1919年10月以来，国际油价上涨，主要是由于供应缺口。9月份，由于石油设施遭到袭击，沙特阿拉伯的原油产量大幅下降，而随着全球制造业pmi企稳，原油需求出现回升。在中性条件下，20年内原油供需基本平衡，原油分布可保持在60-75美元/桶之间。在需求方面，今年全球经济进一步停滞的风险很小。eia和opec预测，2020年全球原油需求将略有反弹。在供应方面，考虑到欧佩克和非欧佩克达成的最新减产协议，2020年的原油年产量可能会先降后升。eia预测全年的供需扩张是相似的。如果美伊冲突不进一步升级，将在短期内扰乱或加剧国际油价波动，但我们预计布伦特原油价格全年将在60-75美元/桶之间波动。美国与伊朗的全面升级冲突可能导致短期油价超过每桶100美元，但可能性很低。最近的美伊冲突增加了未来原油供应的不确定性。如果美伊局势进一步恶化，中东原油的整体供应将受到影响。从第三次石油危机的最坏情况来看，与全面升级的冲突可能会导致原油价格在短期内突破每桶100美元的关口，但不会持续太久。目前，美伊冲突进一步恶化的可能性很小。一方面，油价的大幅上涨不利于美国经济和股市，而这是美国总统特朗普不愿看到的。另一方面，美国在过去18年中对伊朗实施的制裁导致其经济继续下滑，并且不愿扩大冲突。但是，如果美伊关系不能得到缓和，我们相信今年中东地区仍会有小冲突，这可能会增加今年油价的波动。

年通货膨胀率是多少？Ppi可能会在全年温和回升。自19年前开始，货币和社会金融的增长率已经稳定并有所回升，最近经济在短期内有所改善。如果今年经济好转，在中性条件下，20年的生产者价格指数增长率可能会适度上升。然而，如果美国和伊朗之间的冲突升级，油价上涨可能导致短期ppi同比上升约6个百分点。油价影响燃料分项，这是19年来非食品的主要阻力。非食品类cpi分项下的交通燃料价格和水电燃料价格与油价走势基本一致，但变化幅度相对较小。通过它的传导，我们估计油价同比上涨1个百分点将导致非食品类cpi上涨约0.014个百分点。非食品类cpi 19年来的疲软主要是受油价的拖累，而交通、通讯和居住是非食品类CPI下滑的主要原因。今年的cpi将呈现食品价格下跌而非食品价格小幅上涨的格局。在中性条件下，非食品类cpi可能跟随ppi，年度中心可能是1.6%。然而，生猪生产将恢复，生猪价格将在未来回调，这将导致食品消费价格指数下降。在1月份的高点之后，预计cpi将逐渐回落至中等区间，并在下半年降至3%以下。如果短期油价达到每桶100美元，cpi将上升约0.6个百分点，但美伊冲突升级只会带来短期动荡，不会改变全年通胀下行趋势。

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1.美国和伊拉克之间爆发了冲突，石油价格波动加剧

自1月份以来，美国和伊朗之间的冲突一直在继续，中东局势充满波折。1月3日，美国军队袭击了伊拉克的巴格达机场，杀死了伊朗的少将·苏莱曼尼，引发了美国和伊拉克之间的冲突。第二天，美国在伊拉克的军事基地遭到小规模袭击，随后美国和伊朗都声称他们已经瞄准了对方的几个潜在目标。1月6日，伊朗政府宣布将不再遵守离心机数量限制，并暂停执行伊朗核协议。1月8日，伊朗向美国在伊拉克空的军事基地发射导弹作为报复。随后，特朗普发表讲话称，此次袭击没有在美国造成伤亡，同时强调，伊朗的核野心将受到限制，并将对伊朗实施新的经济制裁，但他也提到，美国和伊朗可能在共同利益上进行合作。10月10日，美国正式宣布对伊朗实施新一轮制裁。

由于局势动荡，国际油价在短期内先升后降。美伊冲突突然爆发，市场最初认为局势会进一步恶化。英国布伦特原油价格从1月2日的每桶66.2美元迅速上涨至1月3日的每桶68.4美元，并于1月6日继续上涨至每桶70.2美元。然而，美国和伊朗的后续措施相对克制，市场对美国和伊朗冲突进一步升级的预期逐渐降低。英国布伦特原油价格从1月7日开始下跌，截至1月10日，价格跌至每桶66.5美元。

中东是一个重要的产油地区，动荡的局势将导致原油供应减少和油价上涨的预期。美伊冲突导致油价上涨的主要原因是中东是一个重要的产油地区，其产量每年占全球总产量的34%。就中东国家而言，沙特阿拉伯的原油产量在2018年居中东国家之首，占中东产量的40%。卷入这场冲突的伊拉克和伊朗在中东原油产量中排名第二和第三，分别占17%和14%。如果美伊冲突升级，伊拉克和伊朗的原油生产将受到影响，中东其他国家也将受到影响。因此，在冲突的早期阶段，市场对减少未来原油供应的预期导致油价短期上涨。

中东历史上的大动荡确实会导致油价大规模上涨，其中第一次石油危机和第二次石油危机都导致油价上涨了200%以上。1973年10月，第四次中东战争爆发，埃及和叙利亚对以色列发动了攻击。随着冲突的升级，阿拉伯产油国对支持以色列的西方国家实施了石油禁运。中东原油供应的急剧下降导致国际油价从1973年9月的每桶2.7美元飙升至1974年1月的每桶13美元，累计上涨381.5%。1978年底，伊朗的巴列维王朝被推翻，伊朗停止出口石油几个月，其原油产量也在1979年急剧下降到-39.6%。1978年，伊朗的原油产量占全球产量的9%。伊朗动荡导致全球原油供需失衡，国际油价从1978年10月的12.9美元/桶上涨到1979年11月的40.8美元/桶，累计上涨217.1%。然后在1980年9月，Iraq/きだよ袭击了伊朗。两伊战争的爆发导致了两国石油产量的急剧萎缩，使石油价格在1980-1984年间处于高位。

20世纪90年代以来爆发的海湾战争和伊拉克战争也导致油价在短时间内飙升，但上涨势头减弱，随后油价也回落。1990年8月，伊拉克入侵科威特，海湾战争爆发。经过多次不成功的谈判，1991年初，以美国和伊拉克为首的许多国家爆发了大规模武装冲突。1991年海湾战争使伊拉克和科威特的原油产量分别下降到-86.6%和-78.4%，但供应收缩的预期已经提前反映在国际油价中。从1990年7月至10月，油价从每桶17.2美元攀升至每桶34.5美元，累计涨幅超过100%。1991年2月海湾战争结束后，油价从高位跌至每桶18.1美元，仅略高于战前水平。伊拉克战争期间，石油价格的反应更为超前。2002年下半年，美伊关系明显恶化，年底国际油价开始上涨。2003年2月，油价升至每桶32.9美元，累计上涨23.7%。在2003年3月伊拉克战争真正开始后，由于对战争即将结束的乐观预期，油价开始下跌。

原油作为工业中最重要的原材料之一，其价格与生产密切相关，而油价的上涨往往会导致通货膨胀的明显上升。1973年、1978年和1990年的三次石油危机都引发了美国的高通胀。具体来说，在第一次石油危机期间，美国的cpi从1973年9月的7.4%急剧上升到1974年1月的12.3%，cpi从1974年到1975年连续15个月超过10%。在第二次石油危机期间，美国消费者物价指数从1978年10月的8.9%升至1980年3月的14.8%，创下历史新高。在第三次石油危机期间，随着原油价格同比增长率从1990年7月的-2.8%飙升至1990年10月的87.3%，美国的消费物价指数也从1990年7月的4.8%上升至1990年10月的6.3%。

油价也与中国的生产者价格指数趋势密切相关。一方面，工业产品价格中油气勘探、燃料加工、化工产品等行业的价格趋势都随着油价的变化而趋同；另一方面，21世纪以来，中国石油需求大幅增加，中国经济变化对油价的影响日益重要。从历史上看，国际油价确实与中国生产者价格指数的趋势密切相关。从2001年到2003年，原油价格从2001年11月的-42.2%急剧上升到2003年2月的64.6%，生产者价格指数从2002年1月的-4.2%上升到2003年3月的4.6%。2015年至2017年期间，原油价格从2015年8月的-54.3%大幅上涨至2017年1月的80.0%，中国的生产者价格指数从2015年9月的-6.0%大幅上涨至2017年2月的7.8%。

美伊冲突的升级会影响未来的油价趋势吗？它将如何影响通货膨胀？

2.如何推断未来油价？

作为一种商品，油价走势的实质是回归原油的供求关系。当原油供应超过原油需求时，油价下跌；当原油需求超过原油供应时，油价就会上涨。具体来说，2015年第二季度，原油供应比需求多290万桶/天，随后供需差距逐渐缩小，出现供应短缺。2017年第四季度，原油日需求量比供应量多130万桶。供需变化推动油价从2016年1月的29.8美元/桶持续上涨至2018年5月的73.4美元/桶。1919年第三季度，原油供应缺口为每天240万桶，这也是最近油价从10月份的每桶57.3美元上涨到12月份的每桶63.3美元的一个重要驱动因素。

原油的短期供求不平衡是由于供应急剧收缩造成的。2019年9月，沙特阿拉伯的石油设施遭到无人机袭击，导致沙特阿拉伯石油产能大幅下降，导致沙特原油产量同比增长率从2019年8月至2019年9月大幅下降至16.24%。欧佩克原油产量同比也从-8.7%下降至-12.4%，导致原油供应总量同比增长率从2019年第二季度的0.6%降至0

随着全球制造业采购经理人指数的稳定，对原油的需求有所上升。由于美联储货币宽松政策的转变和中美贸易摩擦的缓解，全球制造业pmi从2019年6月的49.4%逐渐回升，并从11月份开始连续两个月高于繁荣和衰退的界限。全球经济的微弱复苏也推动原油总需求的同比增长率从2019年第二季度的0.7%升至2019年第四季度的1.3%。

在中性条件下，20年来原油总体供需基本平衡。在需求方面，今年全球经济进一步停滞的风险很小。在受益于美联储19年货币政策转变的主要发达国家中，美国的经济支持将在未来6个月保持不变。尽管这一趋势正在放缓，但衰退的风险将暂时消失；不过，英国退出欧盟问题预计今年将会尘埃落定，欧洲内外环境将略有改善，净出口对经济的拖累将会减弱。根据eia和opec的预测，2020年全球原油需求将略有反弹，这比19年来的情况要好。在供应方面，如果中东没有明显的动荡，考虑到欧佩克和非欧佩克达成的最新减产协议，2020年的原油年产量将先降后升。eia预测全年的供需扩张是相似的。随着原油需求和供给的边际改善，2020年原油将处于基本供需平衡状态。

然而，最近美国和伊朗之间的冲突增加了未来原油供应的不确定性。尽管伊朗的原油产量和原油出口在全球总供应量中所占的比例不高，都不到5%，但全球原油供需平衡紧张，伊朗的原油产量短期内无法得到其他产油国的补偿。如果美国和伊拉克的局势进一步恶化，我们认为中东的原油供应总量将受到影响。一方面，伊朗对美国的报复将主要针对美国在中东的军事力量，这将导致伊拉克的不稳定，伊拉克也是中东重要的石油生产国。另一方面，如果冲突进一步升级，伊朗也可能袭击美国在中东的盟友，沙特阿拉伯首当其冲。此外，如果伊朗短期封锁霍尔木兹海峡，将严重影响全球石油贸易和运输，还将减少原油供应。

在中性假设下，石油分配可能保持在60-75美元/桶，但如果美国和伊拉克之间的冲突升级，石油分配可能超过100美元/桶的门槛。如前所述，在中性假设下，今年原油供需将略有回升，原油供需将总体平衡。如果美伊冲突不进一步升级，我们认为布伦特原油价格全年可能在60-75美元/桶之间，但短期内会扰乱或加剧国际油价波动。然而，历史上的三次石油危机导致油价分别上涨了300%、200%和100%。如果以第三次石油危机的标准来衡量最糟糕的情况，美国和伊拉克之间的全面升级冲突可能会导致布伦特原油价格在短期内超过每桶100美元的关口，但不会持续太久。

目前，美伊冲突进一步恶化的可能性很小。一方面，油价的大幅上涨不利于美国经济和股市，而这是美国总统特朗普不愿看到的。19年来，美联储连续三次开始“保险式”降息。因此，美国经济略有改善。markit的制造业pmi自去年9月以来持续上升，美国股市因流动性宽松创下新高。然而，美联储降息的一个重要原因是，美国的通胀一直相对较弱，如果美伊冲突升温，将导致油价大幅上涨，进而导致美国通胀反弹。限制美联储放松空政策也将影响美国经济和股市。我们认为特朗普此时对伊朗的攻击部分是为了在竞选期间提高公众舆论。如果冲突进一步恶化，导致经济和股市出现问题，那就不值得了。

另一方面，美国过去18年对伊朗实施的制裁导致其经济持续下滑，伊朗可能不愿意扩大冲突。事实上，美国和伊朗之间的冲突最近并没有爆发。1818年5月，美国总统特朗普宣布退出伊朗核协议，然后对伊朗实施经济制裁以施加压力。由于美国的压制，伊朗的经济已经衰退，伊朗无意使冲突进一步升级。但是，如果美伊关系不能得到缓和，我们相信今年中东地区仍会有小冲突，这可能会增加今年油价的波动。

3.年通货膨胀率是多少？

关注油价就是分析它对通货膨胀的影响，那么今年通货膨胀的趋势是什么呢？让我们先来看看生产者价格指数，那里的油价影响更大。

Ppi全年可能会适度上升，油价的影响不容忽视。生产者价格指数的趋势实际上更多地与经济有关，而军队和马匹并不领先于谷物和草，在经济反弹之前，信贷改善往往是必要的。19月初，社会融资增速和m1同比增速双双触底反弹。从11月到12月，pmi连续两个月处于涨跌线上，这也反映了经济的短期好转。如果今年经济有所改善，在经济改善之后，中性条件下的20年生产者价格指数增长率可能会有所回升。然而，如果由于美国和伊朗之间的冲突，石油价格在短期内达到100美元/桶，考虑到石油价格对生产者价格指数的拉动，生产者价格指数的增长率在短期内可能增加约6个百分点。

油价主要通过运输燃料和水电燃料价格影响cpi。从历史数据来看，交通运输分项下的运输燃料价格和住宅分项下的水电燃料价格与油价走势基本一致，但变化幅度相对较小。2015年1月，油价同比下降55.8%，交通燃料和水电燃料cpi同比分别下降18.3%和2.0%。2017年7月至2018年6月，油价同比增长率从8%上升至60.1%，同期交通燃料cpi从1.2%上升至17.8%。考虑到交通燃料和水电燃料在非食品类cpi中的比重以及油价变动区间传递的减弱，我们估计油价同比上涨1个百分点将导致非食品类cpi上涨0.014个百分点左右。

在过去的19年里，非食品类cpi主要由于石油价格的拖累而有所减弱，今年将随着ppi略有反弹。在过去的19年里，通货膨胀总是表现出一种强势食品而非弱势食品的模式。食品类cpi偏高与生猪价格飙升有关，而非食品类cpi偏低实际上是受油价拖累。从4月到10月19日，非食品类cpi同比从1.7%下降到0.9%，这是受油价的拖累。同时，通讯及住宅分项的消费物价指数亦由去年同期的-0.5%及1.8%分别下跌至-3.5%及0.5%，这是非食物类消费物价指数下跌的主要原因。如前所述，在中性条件下，如果经济好转，ppi将反弹，非食品类cpi将随ppi小幅反弹。我们预计全年非食品类消费物价指数将在1.6%左右，高于19年来1.4%的平均水平。然而，如果美伊冲突进一步升级，假设油价在短期内达到每桶100美元，短期非食品类cpi将比中性条件下上升约0.8个百分点。

随着生猪生产的恢复，未来的生猪价格将会回调，食品消费价格指数将会下降。1919年11月，活猪和母猪的数量都增加了。根据农业和农村事务部1月8日发布的最新消息，12月份中国能育母猪存栏量环比增长2.2%，这意味着生猪生产正在有序恢复。考虑到从库存到库存的时间间隔，预计生猪价格将在2020年下半年达到峰值，这将推动食品消费价格指数持续下降。值得注意的是，生猪价格从去年8月份开始加速上涨。在高基数效用下，今年的生猪价格和食品cpi从8月份加速到10月份。

今年的cpi将呈现食品价格下跌而非食品价格小幅上涨的格局。今年的春节在一月底。预计短期内食品和服务价格将面临上涨压力。考虑到春节的错位，它将是一月或全年的最高点。今年全年，生猪生产已经恢复，未来生猪价格的调整将推动食品消费价格指数逐步下降。虽然经济显示出稳定的迹象，但随着经济的改善，非食品价格可能会略有回升。在1月份的高点之后，预计cpi将逐渐回落至中等区间，并在下半年降至3%以下。如果美伊冲突进一步升级，假设油价在短期内达到100美元/桶，考虑到油价对非食品类cpi的影响以及油价上涨对食品运输成本的拉动，cpi在短期内可能会上涨约0.6个百分点。然而，即使美国和伊拉克的局势进一步恶化，油价也可能只是在短期内飙升，这不会对全年的通货膨胀趋势造成太大变化。

来源：索菲亚回声报中文网