摩根士丹利邢自强：我国发放特别国债 可设立疫情赤字 用于退税、消费券、基

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鼠年在对抗新型冠状病毒中的“战争流行病”的斗争中拉开了序幕。

最近，这种流行病已经蔓延到世界各地，国际原油价格暴跌，金融市场不断波动。在不确定的经济环境中，我们应该如何找到新的增长和方向？

金融行业正在推出2020年《首席声明》特刊，邀请著名经济学家和首席分析师为您全面分析投资“战争流行病”。

没有一个春天不会到来！

本期嘉宾:摩根士丹利中国区首席经济学家邢

主穴

1.美国经济已经积累了很长时间的脆弱性，这种流行病是最后一根稻草

2.全球经济政策缺乏领导，缺乏协调

3.东亚经济体已经进入刺激需求阶段

4.中国发行特殊债券，可以用来建立“流行病赤字”

5.“流行病赤字”的三个目的:退税、发放消费券和基础设施建设

本内容由金融界和京东数学科学研究所的报告厅联合制作

01

美国经济已经积累了很长时间的脆弱性，这种流行病是最后一根稻草

金融界:为什么这场流行病对金融市场影响如此之大？

邢:最近的市场下跌和金融环境的收紧在历史上都是罕见的。即使出现反弹，仍令人震惊。美国股市在几周内的调整超过了过去半年的调整，不仅股指上涨，恐慌指数的上涨也非常迅猛。随着美元流动性的枯竭，债券市场基本冻结，信贷息差飙升。众所周知，美国债券市场，尤其是信用债券，是实体经济的传导渠道。我们计算过，美国的金融状况指数收紧了300个基点，相当于加息12个基点，这种情况在此次危机中确实发生过。

为什么这种流行病对金融市场如此强大？事实上，在疫情爆发之前，全球经济已经积累了长期的系统性脆弱性，而疫情是压倒骆驼的最后一根稻草。在此之前，美国牛市经历了十年的长期等待，积累了大量的金属疲劳。

正常情况下，美国经济的平均扩张周期为6年，而这一轮经济和市场已经进入后期周期，只有在政策的干预下才能继续生存。具体政策包括美国新政府团队在2017年初推出的减税政策，以及美联储在2018年第四季度重启量化宽松政策。这些因素进一步延长了为时已晚的晚期周期，并积累了疲劳。

与此同时，影子银行无序扩张，公司债券大幅膨胀，甚至出现了杠杆牛的特征。在过去的三年里，大多数美国企业的利润都进入了衰退，利润都下降了。通过回购股票，股价已经上涨。在本轮周期的后期，美国市场出现了杠杆牛市。在利率较低、流动性宽松的情况下，大量企业发行公司债券，甚至一些评级较低的中小企业也可以发行刚刚达到投资级的bbb级债券，bbb债券从2008年的几千亿美元扩大到2019年的近三万亿美元。许多公司甚至用发行债券的钱回购股票。经过两年多的贸易战，双方征收的许多关税一直保留到今天，这抑制了跨国企业的利润率。

在这些结构性因素的交织下，流行病传播的不确定性已经成为压倒骆驼的最后一根稻草。

02

全球经济政策缺乏领导，缺乏协调

金融界:这场危机和2008年的次贷危机有什么相似之处和不同之处？

邢::将2008年的全球金融危机与疫情引发的经济衰退风险相比较，此次危机的主要缺陷在于全球经济政策缺乏协调。

2008年，中美两国的经济决策者有着深厚的互信和实时互动。他们可以很好地协调，共同发布政策，共同降息，并推出财政政策来应对金融危机的影响。目前，中美之间经过几年的贸易摩擦，一些国际组织在过去两年中经历了多次“撤退”，如英国退出欧盟、削弱世贸组织的作用、欧佩克内斗等。全球经济政策缺乏协调，削弱了对这一流行病的政策反应的速度和力度。现在看来，全球经济衰退是不可避免的，这不需要经济学家来分析。目前，海外国家封锁了边境，禁止旅行，关闭了市场，取消了社交活动。超过一半的全球国内生产总值已经按下了暂停按钮，这肯定会导致经济衰退。

摩根士丹利预测，今年的全球经济衰退有两个特点，一个是全面和深刻的，另一个是像地震引力波。

什么是深度和全面的衰退？我们预计今年全球经济几乎不会增长，远远低于国际货币基金组织定义的2.5%的衰退线，这是一个相对较深的衰退。什么是引力波衰退？起初，它在东亚传播。当东亚疫情进入下半年并开始恢复经济生活时，欧洲和美国再次按下了暂停按钮。因此，我们可以看到，中国第一季度的gdp表现相对较差，我们预计同比增长-5%，这可能比第二季度略好。与此同时，这一流行病对欧洲和美国的影响才刚刚开始。摩根士丹利预计，第二季度每个人都会看到罕见的经济收缩和衰退。美国和欧洲的国内生产总值在第二季度分别下降了30%。这是地震引力波依次扩散，全球经济衰退不可避免。

03

东亚经济体已经进入刺激需求阶段

金融:我们应该如何应对这样的衰退？

邢:系好铃铛是必要的，最重要的是控制疫情。财政政策、货币政策和最重要的公共卫生政策应该齐头并进，相互配合。

最近几周，我们看到美联储和欧洲央行是主导力量，它们正在推动零利率。摩根士丹利的经济团队覆盖了全球30家央行，其中22家正在积极降息和放松。与此同时，大多数发达经济体的央行不仅重启了量化宽松，还提供了无限的供给。与此同时，全球财政刺激的声音越来越大。在20国集团特别峰会上，我们承诺了5万亿美元的措施，相当于这些国家国内生产总值的7%，这并不轻松。然而，控制疫情主要取决于公共卫生政策。目前，欧美的隔离政策刚刚起步，其效果需要观察。

关于央行的零利率、量化宽松和资产购买措施，许多中国专家认为，美联储和欧洲央行的动作太快，无法解渴。我不同意这个观点。在美联储采取行动之前，金融状况指数已经收紧了300个基点。如果我们不将利率降至零并重启量化宽松，可能会导致金融体系崩溃。央行这样做是为了避免这样的危机，这是一项非常必要的措施，尤其是在美国信用债券市场在融资渠道中发挥重要作用的时候。

财政政策旨在减轻经济衰退期间的痛苦，其更多的作用是提供救济和人道主义援助，但经济衰退本身是无法避免的。当病毒肆虐时，生产和生活停滞不前，财政政策只能减缓衰退阶段的滚雪球效应，以避免大量失业人员中断缴费造成的系统性滚雪球效应。

一般来说，财政政策和货币政策在不同的战场上发挥了一定的作用，但它们并不是疫情本身的解毒剂，而主要的战场是预防和控制疫情。首先，我们必须依靠公共卫生措施，采用大规模测试，准确定位潜在风险，并严格隔离它们；第二，我们必须依靠科学技术来研究和开发疫苗和特定药物。

东亚有两个经验，三部曲的防疫和决定性的措施。所谓三部曲，首先是控制疫情的蔓延，其次是恢复生产和生活，第三是刺激和刺激需求。订单非常重要，我们不能跳过前两步，疫情还没有得到控制，消费者肯定不愿意消费，甚至提供零利率也会杀了山那边的牛，起不到任何作用。东亚经济体上半年在控制疫情方面做得很好，下一步是刺激需求。

现在我们看到了一些积极的进展。二十国集团峰会是一个良好的开端，国际政策已经开始加强协调。然而，政策总是有三个步骤:公共卫生抑制病毒，财政政策缓解困难，货币政策避免流动性危机。因此，我们仍在观察这三个项目能否在欧洲和美国齐头并进。

在乐观的情况下，4月和5月是欧美疫情的拐点。因此，尽管全球经济衰退来得又快又猛，但持续时间相对较短，预计将在今年下半年逐渐恢复。在悲观的情况下，如果疫情在6月前没有得到控制，而是持续到下半年，那么今年可能会出现一场全球性的大衰退，经济下滑2.1%，相当于20世纪30年代大萧条以来最严重的衰退，这真是百年不遇的大变化。

04

中国的特别债券可以用来建立一个“流行病赤字”

金融:中国在政策上还能做什么？

邢:考虑到这些影响，中国还有什么政策可以支持经济发展？从刚才提到的经济抗疫三部曲来看，中国已经到了第三步，达到了刺激需求的阶段，特别是考虑到第二轮全球衰退和外需暂停的影响。与2008年纵向比较，当前宏观杠杆率远高于当时，中国的空政策也有所收窄，但与其他国家横向比较，回旋余地仍较大。这是因为，首先，世界正在拥抱零利率，而中国是唯一一个拥有正常空的国家；第二，从金融工具的角度来看，财政赤字仍然在空.之间此外，中国国债收益率在世界上相对较高。

因此，今年的财政赤字应该大幅度增加，并设立一个特殊的疫情赤字，这不是一个长期的结构性赤字，但主要是为了应对今年的情况，占国内生产总值的2-3%，规模超过2万亿元人民币。在分配方式上，特殊财政赤字可以通过特殊债券融资。

05

“流行病赤字”的三个目的:退税、发放消费券和基础设施建设

金融界:具体来说，如何利用这超过2万亿元的“流行病赤字”？

邢:至于2万多亿元的使用，有三种:

首先，退税——仅仅是减税，人们和企业都没有太多的收益感。您可以将2019年征收的企业所得税和个人所得税的一半退还给中小企业和个人，这将花费超过1万亿元人民币。

第二，发行凭证。如果疫情在5月和6月没有进一步反弹，消费者行为逐渐恢复，政府可以考虑发行代金券。这些措施真正支持了中小企业和个人，保证了现金流不会中断，为下半年消费复苏奠定了基础。

第三，发行专项债务，用基础设施支持底层——目前，消费行为还没有从疫情的影响中恢复过来，当然基础设施在短期内很容易拉高，但这一次我们肯定会吸取2008年的经验教训。此外，在基本建设过程中要重视下一阶段的城镇化。

这一流行病暴露出许多缺点，特别是在公共卫生、医疗资源和公共服务系统方面投资不足。摩根士丹利预测，未来十年，中国五大城市群，尤其是长江三角洲和珠江三角洲，将增加2.2亿人口。我们估计，中国的这些城市群需要建设4万张传染病病床，这将有助于弥补不足，使城市群更大、更健康。

值得注意的是，所谓的新基础设施与智慧城市有关。我们发现，尽管韩国人口密集，但在应对疫情方面却非常成功。在疫情爆发之初，韩国进行了大范围的病毒检测，能够准确定位潜在感染者并准确隔离他们。与此同时，他们还通过结合手机数据、图像识别、消费者金融和信用卡信息，利用大数据来绘制每个案例的路径。新的基础设施可以增强5g、云服务、大数据、人工智能、物联网等。，并保证城市的安全、方便和环保。从长远来看，这是城市化2.0的方向，它满足了普通人对更好生活的需求。如果辅以减税，效果会更好，如R&D减税、土地指数倾斜、能源消耗(如5g基站)等。新基础设施的年投资预计将达到1.3万亿元人民币，是过去投资的两倍，这将有助于缓解短期内国内经济低迷的压力。

系列主题

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来源：索菲亚回声报中文网