降准打头阵 1月流动性投放料现组合拳

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1月2日，多达4000亿元人民币的央行反向回购到期。分析人士认为，去年年底的巨额财政支出提高了资金池的“水位”，RRR在新的一年实施第一次降息指日可待，可以释放8000多亿元的流动性。然而，考虑到春节前多种因素形成的巨大资金需求，资金缺口依然存在。除了RRR降息之外，很明显，1月份还需要额外的流动性操作。公开市场反向回购和中期贷款(mlf)操作是可以预期的，央行可能会玩“组合拳击”。

净收益为4000亿元

去年底的巨额财政支出和新年第一天的RRR降息，让央行在面临2020年初公开市场反向回购集中到期时更加冷静。1月2日，央行宣布不进行反向回购操作，当天到期的4000亿元反向回购全部实现自然净收益。近年来，如此大规模的净退出是罕见的。

“目前，银行体系流动性总量处于较高水平，可以吸收央行反向回购到期等因素的影响。”央行的公告给出了不进行反向回购操作的理由。

专家指出，年底一直是财政支出的旺季。目前，刚刚经历了一轮财政资金的集中配置，银行体系资金池的“水位”明显上升。虽然央行流动性工具在月初到期会导致资本消耗，但这不足以动摇资本充裕的局面。此外，央行在新年的第一天就推出了RRR减税政策。

1月2日，主要银行间货币市场的利率全线下跌，最具代表性的7天回购利率dr007下跌了82个基点，降至2%以下。此外，14日和21日回购利率大幅下降，均降至2%左右，已处于过去6个月的最低水平。

“4000亿元人民币的反向回购到期基本上没有激起一点波澜，隔夜资金减少非常普遍。”据一位市场交易员称，在2020年的第一个交易日，市场基金很容易度过新年。

公开市场操作等待

根据往年的经验，年初宽松的资金格局至少可以维持到明年1月初。2020年初的RRR降息将进一步增强流动性吸收冲击的能力。然而，要在春节前确保合理和充足的流动性，仅仅依靠RRR降息可能还不够。

这一次，RRR的减排水平低于2019年1月。2019年1月，央行将RRR利率下调了1个百分点。虽然年初财税缴纳出现了一些波动，但这次的情况有所不同:一是2020年地方债券发行将进一步提前；第二，2020年的春节将在1月，而2019年将在2月，春节前，现金将处于高峰期。

央行预计RRR 6日降息将释放8000多亿元资金。事实上，6，000亿元人民币的央行反向回购在本月的前6天就到期了，很有可能不会再延期。考虑到年末存款基数变化对法定准备金存款规模的影响，此次RRR降息净释放的流动性是有限的。一旦纳税高峰期和节前准备高峰到来，总流动性可能会迅速下降，供需缺口依然明显。这就要求央行及时开展其他业务，以满足金融机构合理的流动性需求。

市场预计明年1月将继续mlf业务。2019年1月，RRR被降级，用“条款”取代mlf，当mlf在该季度到期时，mlf将不被更新，这使得mlf在2020年第一季度不会到期。在第一季度，只有一项定向中期贷款在1月23日到期。

贷款市场报价率(lpr)改革后，mlf作为政策利率的作用明显增强，因此有必要保持mlf的正常运行，尤其是在月度lpr报价之前。因此，本月继续实施适量的mlf，不仅有助于对冲tmlf到期，增加节前流动性供给，也有助于充分发挥mlf利率对lpr的导向作用，保持2021年mlf到期的连续性。

除了mlf，还必须进行适当的反向回购操作。公开市场反向回购操作侧重于调整流动性的边际变化，在春节前操作，春节后到期，正好符合春节前后流动性的波动规律，有助于平抑流动性波动。此外，政策信号相对平淡，空操作室很大。春节前，14天和28天的反向回购是有用的。

民生证券(Minsheng Securities)首席宏观分析师谢云良预计，央行可能在春节前14天或28天进行反向回购操作，而mlf操作可能在月中进行，预计规模不低于2000亿元。中信证券(香港股票06030)首席固定收益分析师明明也预测，后续央行将实施反向回购操作，并推出新的mlf。

总体而言，春节前资金缺口客观存在，但央行保持合理充裕流动性的态度明确，政策工具和手段多种多样。春节前货币市场保持平稳运行的可能性仍然很高。

RRR削减反映了政策的灵活性和适度性

事实上，略弱的存款准备金率下调实际上释放了空，让央行可以进行其他货币政策操作，这是灵活和适度货币政策的体现。

专家认为，要真正准确把握政策基调，把握政策运行的节奏和力度，实现“适度”是关键。

自2019年以来，货币政策更倾向于稳定增长，但有关方面一直强调不要搞“洪水灌溉”,央行也一直避免流动性过剩，这反映了稳健政策的要求，为空未来应对不确定因素留有余地。这可能是RRR降息幅度仅为0.5个百分点而非1个百分点的原因。

2019年第四季度央行货币政策例会指出，当前经济下行压力依然较大，国际经济金融形势复杂，世界大变化加速演变的特征更加明显。这一宏观背景决定了空未来仍将进行反周期的货币政策调整，但预期流动性非常充裕显然是不现实的。

来源：索菲亚回声报中文网